摘 要

四季度货币基金规模有所收缩，主要是2022年11月以来宏观环境变化带来市场风险偏好提升、股债跷动，资金切换的结果。但由于债基规模收缩更为明显，货基占比略有上升。

四季度货基收益率低位企稳，12月后有所回升。

从操作上看，四季度货币基金降杠杆、降久期。杠杆率均值从二季度高点107.9%下降至106.4%，平均剩余期限均值从三季度高点79天下降至74天。资产配置方面，货基买入返售持仓占比下降，CD和存款占比提升。

同业存单指数基金规模亦收缩。虽然四季度新成立CD指数基金12只，带动此类基金总规模由三季度末的1577亿份小幅上升至1590亿份，但平均规模由三季度末的46.38亿份显著下滑至34.56亿份。

其本质原因在于收益表现不佳、且波动较大。2022年9月后资金面收敛带动同业存单收益率上行，市值法计价下，对CD指数基金净值产生显著不利影响。从10月初开始，滚动30天年化收益率就已经显著下行至较低水平。且广义基金面对赎回压力选择抛售CD，助推CD指数基金收益率进一步下滑。

如今CD指数基金的收益率中枢并未显著高于货基和现金管理类银行理财，且波动明显较大，如何进一步提升吸引力，仍需观察和调整。

我们对货币基金四季报进行简要解读。如无特殊说明，本文中的基金规模指份额规模。

1. 四季度货币基金规模收缩

2022年四季度货币基金规模缩减，占比略有回升，收益率先下后上。

2022年四季度末，货币基金总份额10.45万亿份，季环比-1906亿份，自2020Q4以来首次出现规模收缩，占全部基金总规模比例较前一季度回升0.21个百分点至43.45%。

CD指数基金与货币基金具备一定相似性，Wind口径将其归为被动指数型债基。四季度末各CD指数基金份额合计约1590亿份，较三季度（1577亿份）小幅上升。

横向比较，四季度货基、债基规模分别收缩1906亿份和4437亿份，混基缩减622亿份，仅股基（季环比+1134亿份）规模实现了正增长。

历史上货基、债基规模同时收缩的情形并不多见。此前两轮货币基金规模明显收缩分别发生在2013年和2018年。2013年流动性显著收紧，货币基金遭遇巨额赎回；2018年货基收益率持续下行，对投资者吸引力下降。

本轮规模收缩的重要原因，在于2022年11月后流动性收紧及宏观环境变化带来市场风险偏好提升、出现股债跷动，资金有所切换。

2. 如何看待货基表现？

虽然四季度市场波动加剧，货基整体表现保持稳健。

货基收益率低位企稳，12月后有所回升。四季度末，全市场收益率算术均值约1.77%、中位值约1.83%；余额宝和微信理财通的7日年化收益分别约为1.80%和2.17%。截至2023年1月底，全市场收益率算术均值约1.93%、中位值约1.99%；余额宝和微信理财通的7日年化收益分别约为1.84%和2.00%。

货基收益率主要和货币市场收益率有关。

进入四季度，流动性先是超季节性地维持平稳，不过10月下旬后趋于收敛、资金利率中枢抬升，进入12月后伴随降准落地、央行加大流动性投放，资金面又趋于宽松。

四季度货币基金降杠杆、降久期，减少组合波动风险。当然在月末、季末等回购利率冲高时点适度积极操作，可有效增厚组合收益。

2022年二季度以来，多重因素使得流动性高于合理充裕水平，货币基金加杠杆、加久期，隔夜质押式回购月度平均占比高点近90%、整体杠杆率达107.9%；平均剩余期限达79天。

随后监管对此有所关注。7月28日，监管提到“滚隔夜需悠着点”。

且伴随央行上缴利润和财政留底退税结束，政策性金融工具带动信贷需求有所恢复等因素，资金利率开始向上收敛，进一步压缩了货币基金加杠杆配置的空间，三季度货基杠杆率开始回落。

四季度，货币基金杠杆率回落至106.4%。银行间回购+拆借日成交量（约5.9万亿）较前期7万亿元以上缩量，隔夜占比降至85%左右。

货基投资组合平均剩余期限下行，全市场均值由三季度的79天回落至74天，中位数由84天回落至80天。期限结构方面，剩余存续期30-90天的资产占比由三季度的29%进一步上升至35.6%，30天以下的资产占比由41.6%回落至34.6%，90天以上的资产占比由29.4%小幅上升至29.8%。

资产配置方面，四季度货基买入返售持仓占比下降，CD和存款占比提升。

3. CD指数基金规模亦收缩

CD指数基金发行和申购意愿较初期下降，发展步伐放缓。

四季度新成立CD指数基金12只，此类基金存续规模由三季度末的1577亿份小幅上升至1590亿份。2023年1月另有2只发行，份额共计81.59亿份。

单只基金规模普遍收缩，四季度末CD指数基金平均规模34.56亿份，较三季度末（46.38亿份）回落11.82亿份。

为何四季度CD指数基金普遍出现规模收缩？本质还是收益表现不佳、且波动较大。

2022年9月后资金面收敛带动CD指数基金收益率下滑。9月以来资金面逐步脱离高于合理充裕水平，同业存单收益率亦上行。四季度CD指数基金整体配置同业存单比例约78%，市值法计价之下，同业存单收益率快速上行对CD指数基金净值产生显著不利影响。选取几只样本基金观察，从10月初开始，其滚动30天年化收益率就已经显著下行至较低水平，由此促使投资者赎回份额。

2022年11月后的债市调整中，机构行为助推基金收益率进一步下滑。广义基金是配置同业存单的重要力量，面对赎回压力，抛售流动性较好的同业存单成为优先选择之一，其抛售行为助推CD收益率上行，使得CD指数基金的收益率进一步下滑。

展望后续，CD指数基金仍需思考如何更具吸引力。前期CD指数基金受追捧，重要原因在于市场普遍预期其收益水平高于货基，且跟踪中证同业存单指数，波动可能并不算大。但经过时间证明，CD指数基金的收益率中枢并未显著高于货基和现金管理类银行理财，且波动明显较大，使得其在投资者眼中的吸引力减弱。

4. 小结

四季度货币基金规模有所收缩，主要是2022年11月以来宏观环境变化带来市场风险偏好提升、股债跷动，资金切换的结果。但由于债基规模收缩更为明显，货基占比略有上升。

四季度货基收益率低位企稳，12月后有所回升。

从操作上看，四季度货币基金降杠杆、降久期。杠杆率均值从二季度高点107.9%下降至106.4%，平均剩余期限均值从三季度高点79天下降至74天。资产配置方面，货基买入返售持仓占比下降，CD和存款占比提升。

同业存单指数基金规模亦收缩。虽然四季度新成立CD指数基金12只，带动此类基金总规模由三季度末的1577亿份小幅上升至1590亿份，但平均规模由三季度末的46.38亿份显著下滑至34.56亿份。

其本质原因在于收益表现不佳、且波动较大。2022年9月后资金面收敛带动同业存单收益率上行，市值法计价下，对CD指数基金净值产生显著不利影响。从10月初开始，滚动30天年化收益率就已经显著下行至较低水平。且广义基金面对赎回压力选择抛售CD，助推CD指数基金收益率进一步下滑。

如今CD指数基金的收益率中枢并未显著高于货基和现金管理类银行理财，且波动明显较大，如何进一步提升吸引力，仍需观察和调整。

风 险 提 示

资金面超预期收敛，货币政策超预期变化，机构和个人投资行为不确定性

报告来源：天风证券股份有限公司

报告发布时间：2023年2月17日

本资料为格隆汇经天风证券股份有限公司授权发布，未经天风证券股份有限公司事先书面许可，任何人不得以任何方式或方法修改、翻版、分发、转载、复制、发表、许可或仿制本资料内容。

免责声明：市场有风险，投资需谨慎。本资料内容和意见仅供参考，不构成对任何人的投资建议（专家、嘉宾或其他天风证券股份有限公司以外的人士的演讲、交流或会议纪要等仅代表其本人或其所在机构之观点），亦不构成任何保证，接收人不应单纯依靠本资料的信息而取代自身的独立判断，应自主做出投资决策并自行承担风险。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，若您并非专业投资者，为保证服务质量、控制投资风险，请勿订阅本资料中的信息，本资料难以设置访问权限，若给您造成不便，还请见谅。在任何情况下，作者及作者所在团队、天风证券股份有限公司不对任何人因使用本资料中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本资料授权发布旨在沟通研究信息，交流研究经验，本平台不是天风证券股份有限公司研究报告的发布平台，所发布观点不代表天风证券股份有限公司观点。任何完整的研究观点应以天风证券股份有限公司正式发布的报告为准。本资料内容仅反映作者于发出完整报告当日或发布本资料内容当日的判断，可随时更改且不予通告。本资料内容不构成对具体证券在具体价位、具体时点、具体市场表现的判断或投资建议，不能够等同于指导具体投资的操作性意见。