目录

1、宏观方面包括：1206政治局会议点评、11月外贸数据点评、11月通胀数据点评、11月美国PPI数据点评。

2、行业与板块方面，本文给出了五个板块点评分析内容：

1）食品饮料板块：白酒啤酒、大众品、软饮料、速冻食品、调味品等点评。

2）旅游免税板块：免税消费、户外露营、旅游景区等出行产业链点评。

3）光伏板块：德国最新税法、硅料价格见顶、铜电镀、钙钛矿等点评。

4）锂电/钠电板块：碳酸锂价格下滑、鹏辉钠电更新、孚能钠电更新等点评。

5）工程机械板块：景气度跟踪、11月挖机销量等点评。

注：最近5个交易日内，一级行业角度，食品饮料、家用电器、商贸零售、交通运输、建筑材料等行业涨跌幅排名靠前，公用事业、通信、国防军工、计算机、农林牧渔等行业涨跌幅排名靠后。概念板块角度，熊去氧胆酸、白酒、免税店、磷化工、锂电负极等板块涨跌幅排名靠前，网络安全、操作系统、光伏逆变器、特高压、数字货币等板块涨跌幅排名靠后。

正文

一、宏观部分

（一）1206政治局会议点评

事件：2022年12月6日，中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。

C券商：“稳字当头”是基础，底线思维贯穿短、中、长期。对于明年经济工作，中央依旧强调了“稳字当头、稳中求进”。我们发现，关于“稳”的表态更丰富，且更为突出。在形势判断部分，与“稳”相关的新提法就有两处：1）今年面临“艰巨繁重的国内改革发展稳定任务”；2）最终“保持了经济社会大局稳定”。而在重点任务部分，与“稳”相关的政策目标表述进一步加强：1）“突出做好稳增长、稳就业、稳物价工作”；2）“要有效防范化解重大经济金融风险，守住不发生系统性风险的底线”。而在岁末年初民生工作的部署上，也特别强调“维护社会和谐稳定”。回顾二十大报告，中央强调我国“进入战略机遇和风险挑战并存、不确定难预料因素增多的时期”，而从12月会议也能看到：“稳定”是一条不可逾越的红线。我们认为，“保持大局稳定”将是贯穿短、中、长期，覆盖各个方面的基石性要求。因而，即使12月会议对于地产、隐性债务等问题没有表态，依然不妨碍以“化解风险”为主轴的政策持续推进。经济工作重在开局起步，长远目标是政策主轴。除了保证稳定以外，12月会议对于如何“求进”也有涉及。从整体看，12月会议对明年经济复苏的表态积极，要求：1）“大力提振市场信心”；2）“推动经济运行整体好转”。更重要的是，12月会议指出，明年经济工作的目标是“为全面建设社会主义现代化国家开好局起好步”。这意味着，经济政策的重心不仅在经济增速，而更重视培育长期发展动能。把发展的眼光放长远，也体现在多个方面：1）强调“实现质的有效提升和量的合理增长”，2）要求各类政策“形成共促高质量发展的合力”，3）同时强调国企、民企、外资的作用；4）突出微观主体积极性问题，提出“干部敢为、地方敢闯、企业敢干、群众敢首创”。总的来说，二十大报告支持的方向，将是明年产业政策重点发力的方向。由此来看，自主可控、三大安全等主题方向大概率仍是产业政策支持的重点。财政加力提效，货币精准有力，产业兼顾发展安全。具体到短期经济，会议虽然延续了“稳字当头、稳中求进”的基调，但“三稳”的政策工具、扩大内需的路径，都有明显调整。在政策工具上：1）财政政策“加力提效”，较此前的“提升效能”、“积极有为”更进一步；2）货币政策“精准有力”，且未提“流动性合理充裕”，意味着宽货币政策更强调“有的放矢”，“稳物价”目标下，料难出现“大水漫灌”局面；3）产业政策“发展和安全并举”，延续了二十大会议的精神。同时，在全球经济增长放缓、出口增速持续下滑的背景下，扩大内需对于稳增长至关重要。在扩大内需的路径上，会议强调的是充分发挥“消费的基础作用”和“投资的关键作用”。前者预示疫情防控政策优化后，居民资产负债表修复驱动消费回暖，将成为内需中流砥柱；后者也并非像往年那样泛泛而言“积极扩大有效投资”，这与财政政策加力提效、产业政策兼顾发展与安全相互印证。

（二）11月外贸数据点评

事件：2022年12月7日，海关总署发布11月外贸数据：以美元计，我国11月出口2960.9亿美元，进口2262.5亿美元，贸易顺差为698.4亿美元。

G券商：11月出口下跌幅度再次超过市场预期，一是因高基数，二是因全球总需求回落，尤其对美出口大幅回落；三是因为疫情散发冲击国内生产。进口跌幅同样扩大，除基数因素外，汽车、集成电路构成较大拖累，原油、农产品等资源品表现稳定。向前看，随防疫政策优化，疫情散发对生产的影响将边际减弱，但高基数和外需回落对出口的挤压效应会在12月份延续。展望2023年，出口不仅受到海外总需求回落的影响，也进一步受到加息的结构性冲击。美国消费的韧性集中体现于非耐用品和服务消费，耐用品受加息冲击最大，且其库存已经行至高位。中国对外出口结构以耐用消费品和资本品为主，资本品或能继续受益于美国企业设备扩张的尾声，但耐用消费品出口将持续回落。出口跌幅超过市场预期，主因高基数、疫情扰动及对美出口大幅回落。一是，去年同期基数较高。2021年11月为年内出口增速高点，两年复合为21.0%，大幅高于10月的18.5%。二是，11月多地疫情散发，扰动国内工业生产。三是，全球总需求继续下滑，对美国（2021年占到中国总出口的17.2%）出口单月增速从10月的-12.6%大幅回落至11月的-25.4%，构成主要拖累。美国消费有韧性，为何中国对美出口大幅回落？受超额储蓄、低家庭负债率和收入韧性三个因素支撑，美国消费数据依然体现出较强韧性，但中国对美出口跌幅大幅走阔，除了去年高基数的影响，也因为美国耐用品库存行至高点，批发商补库存周期基本结束。加息周期下，美国消费韧性将集中体现于服务和非耐用品消费，但后二者并非中国对美出口的优势品种。中国对美出口的优势品种为资本品和耐用品，资本品或能继续受益于美国设备扩张的尾声，形成一定对冲，但对美耐用品出口增速将持续回落，拖累整体出口。进口同比增速低于预期，预计2023年回落压力将小于出口，净出口对于经济的贡献也将进一步减弱。11月进口表观跌幅更深，主要受到基数影响和人民币贬值的扰动，实际情况没有那么差，环比仅略低于历史均值表现。分项来看，天然气、粮食、半导体等品类进口增速稳定，但汽车和集成电路进口增速回落幅度较大，构成拖累。向前看，预计明年进口回落压力反而低于出口。一是出口今年基数较低（尤其是二季度基数骤然下降），二是内需逐步企稳恢复，人民币贬值压力逐步缓释，对出口带来一定支撑。因此，明年进口下滑压力小于出口，意味着明年净出口会相对收窄，出口对GDP的贡献会进一步减弱。在净出口对经济贡献大幅回落之前，尽快稳定内需的紧迫性进一步提升。

（三）11月通胀数据点评

事件：2022年12月9日，国家统计局公布了11月份的通胀数据：11月份居民消费价格同比上涨1.6%，环比下降0.2%，工业生产者出厂价格同比下降1.3%，环比上涨0.1%。

G券商：1、7月以来CPI持续走弱的三个因素。11月CPI同比增速1.6%（前值2.1%），环比增速-0.2%，低于季节性，食品是本月主要拖累。CPI自7月以来持续走弱，一是由于本轮猪周期前期涨幅过高，近几个月随着中央猪肉储备的投放出现阶段性回调，因此本月食品项CPI环比大幅弱于季节性，是主要拖累项；二是由于海外衰退预期持续升温带动油价逐步走弱，本月交通通信分项环比提升0.1%，略高于季节性，主因国内油价机制调价滞后；三是疫情扰动加剧核心CPI的通缩环境，本月再次低于季节性，防疫优化初期疫情风险加剧，短期依然承压。2、核心CPI收缩的趋势已经持续一年多。11月核心CPI同比0.6%，持平上月，环比-0.2%，近五年最低。结构来看，生活用品、衣着、居民等依赖消费场景的分项是主要拖累，后续疫情阶段性反弹将继续制约核心CPI动能。实际上，自2021年下半年以来，核心CPI持续处于收缩的区间，也就是说：剔除猪和油，我们更接近通缩。核心CPI往往取决于居民消费动能，我们看到，后疫情时代，消费增速中枢持续下移：疫情前（8.1%）→第一轮疫情修复后的稳定期（4.2%）→O型病毒扩散期（2.7%），这是导致核心通缩的关键，未来核心CPI企稳回升需要看到消费中枢的回升。3、工业品价格企稳，关注资源品的左侧机会。11月PPI同比-1.3%，持平上月，环比0.1%，略低于季节性，其中资源品价格略有企稳，原材料是主要拖累。2022年PPI的快速走弱一方面是由于基数效应，另一方面是6月以来的衰退交易导致大宗商品价格出现迅速回调。目前这两个因素都初现企稳态势，自2021年10月以后，工业品价格已经稳定在更高的中枢，此外，资源品环比动能基本企稳，当海外真的进入衰退期，反而没有了衰退交易，当下虽然需求端依然承压，但需关注供给侧脆弱性带来的资源品左侧机会。4、上游成本挤压持续放缓，中游设备困境反转。剔除基数效应，我们采用定基指数来衡量剪刀差（2011年1月为基），发现11月加工品和原材料价格剪刀差倒挂收窄（-11.5→-11.3%），体现了上游成本挤压继续放缓。实际上，从2021年初以来，上下游的利润分化不断加剧，受到利润挤压相对严重的主要是中游设备（因为有大量的材料需求），而这一趋势在2022年6月之后开始扭转，往后看，2023年的温和通胀环境相对利好中游制造，在中央加杠杆的背景下，有望实现逆势破局。5、防疫优化是否会加剧核心通胀风险？根据经验来看，核心CPI取决于可选消费动能，无论是已经爆发疫情的Q4还是明年春节返乡潮的Q1，防疫策略调整带来的经济波动仍在加剧，可选消费对于疫情最为敏感，因此，短期更应该关注的是核心CPI通缩风险。往后看，可选消费是2023年下半年弹性最强的品种，一是由于压制高收入群体消费意愿的财富缩水预期已经开始扭转，居民杠杆的拐点可能已经来临；二是疫情重灾区过去三年积累的预防性储蓄在场景约束的淡化下，将迎来全面释放的窗口。因此，2023年下半年预防性储蓄释放阶段，通胀预期再升温。全年CPI中枢1.6%，未到掣肘货币政策的时刻。

（四）11月美国PPI数据点评

事件：12月9日，美国11月PPI同比增长7.4%，增幅高于预期值7.2%，前值为8%； 美国11月核心PPI同比增长6.2%，增幅亦高于预期值5.9%，前值为6.7%。

点评：美国劳工部周五公布的最新数据显示，美国11月PPI同比和环比增幅均超出市场预期，这在一定程度上打压了市场对下周公布的CPI数据可能进一步放缓的希望。与此同时，数据公布后，市场对美联储将在2023年继续加息并长期维持高利率以对抗通胀的预期开始升温。

二、重点行业/板块观点精粹

（一）食品饮料板块

T券商：当前阶段重申坚定配置白酒板块，行业阶段性磨底中，渠道信心已明显开始增强，看好明年逐季度层面高弹性复苏。需求端阶段性虽仍有担忧，但核心经销商信心已经开始恢复。明年春节前后部分投资者仍然担心动销影响下，库存累加叠加批价继续下行，但随着疫情管控的优化，及白酒最相关行业地产融资的放松，渠道端信心已逐渐开始增强；明年春节或为既是加库存又是去库存的阶段，虽然去库存可能不会明显，但参照往常酒企惯常操作春节后停货叠加Q2在疫情优化后经济活动的明显恢复，疫情的影响将有希望告一段落，批价上行，渠道加速去库存或将在端午前后看到，叠加今年低基数，中秋甚至有望看到同比高增长。从复苏角度看，白酒板块相较旅游、餐饮等疫情复苏直接受益赛道估值性价比更高。当前板块市盈率在30x左右，近3年/近5年估值中枢分别在41/36x，其中茅/五/泸pe-ttm分别为34/23/28x，分别处于近3年分位点的8.87%/3.85%/18.91%，处于估值底部，当前茅五泸若修复至其过去3年估值中枢，对应股价涨幅分别为30%+/60%+/40%+。今年白酒终端动销平淡，核心因素在于疫情压制消费需求，后续从酒企复苏结构看，高端确定性强，次高端恢复弹性大，区域名酒在基地市场的支撑下复苏也具备相当的确定性。推荐关注：①次高端/地产龙头受益于疫情【山西汾酒】【古井贡酒】【洋河股份】【舍得酒业】【迎驾贡酒】【伊力特】；②【顺鑫农业】白牛二基本盘稳定的基础上，受益于明年经济向好带来的消费升级，金标陈酿有望打开增量空间；③明年业绩确定性高【贵州茅台】【泸州老窖】；④估值底部【五粮液】。

Z券商：估值切换&估值修复加速，全面看多食饮板块。上涨主因：1）全国各地优化疫情防控政策，多城宣布进入公共场所、出行等不再查验核酸。2）市场预期疫情防控政策优化&经济及居民消费逐步改善，加速估值修复。“场景消费先行、加速估值修复”。复盘海外，疫情防控优化后食饮及餐饮消费或在1-2个季度内迎显著恢复。短期我们看好区域酒及率先受益于场景消费恢复的啤酒、速冻、调味品、卤制品等餐饮产业链板块，2023年度投资策略为：①白酒板块：基于2023年度策略报告，我们认为23年白酒板块轮动节奏为“区域酒-高端酒-次高端酒”。短期看好区域酒，主因：在疫情管控优化下，23年春节人口流动率提升或推动大众价位（100-400元）成熟单品实现动销高增长，相关标的：古井贡酒/洋河股份/口子窖（新增重大推荐标的）/迎驾贡酒等。中长期看，看好品牌势能&强者恒强主线，相关标的：贵州茅台/五粮液/泸州老窖/山西汾酒等。②大众品板块：基于2023年度策略报告中提出的品类周期视角，以及五大维度的核心假设变量（成本下行带来盈利端改善；疫情防控优化带来需求和订单、产品变化、渠道变革和产能扩张），#我们认为大众品板块存在结构性机会：1）重点推荐品类成长期下，行业整体或结构性增速较快的板块如啤酒、休闲零食板块，优选：重庆啤酒、华润啤酒、盐津铺子、劲仔食品、安井食品；2）23年成本有望下行，需求向上，具备弹性的标的，优选：千味央厨、安琪酵母、立高食品、南侨食品；3）具备事件性催化等其他具备潜在投资机会的标的，优选：中炬高新、莱茵生物、仙乐健康；4）门店经营质效有望随疫情防控优化而逐级修复的标的，优选：绝味食品、周黑鸭、华致酒行、巴比食品、五芳斋；5）同时建议关注：青岛啤酒、千禾味业、燕京啤酒、甘源食品、伊利股份、味知香、妙可蓝多、科拓生物。

T券商：软饮料：疫后复苏下场景修复，叠加成本改善逻辑，弹性有望释放。近期软饮料赛道个股相继表现活跃，我们认为主要系疫后复苏带来的基本面修复预期，板块弹性有望释放。软饮料作为可选消费品种，疫情影响下行业基本面和估值双杀，板块处于较低位置。展望明年，伴随全国范围内人员流动性恢复以及消费场景改善，叠加成本下行预期，行业有望迎来收入和利润的双修复。其中，具备大单品和全国化放量逻辑的个股，建议重点关注。推荐东鹏、百润、李子园，关注香飘飘和养元饮品。东鹏饮料：公司三季度旺季销售表现强劲，壹元乐享渠道运作、陈列及冰冻化建设、终端网点开拓方面成效正持续释放。展望明年，一方面500ml金瓶大单品全国化加速推进，另一方面公司将发力中国新金罐及大咖产品的培育，培育第二增长曲线。此外，成本端PET价格有望下行回落，盈利能力有望进一步改善。百润股份：四季度作为鸡尾酒旺季，目前全国范围线下渠道目标完成度较好，同比有望实现双位数增长。分品类来看，强爽目前增长势头不减，产品生命周期逐步得到验证；微醺环比表现转好；清爽在营销及强爽带动下，动销持续改善。公司基本面改善态势显著，短期来看整体销售步入改善通道，整体弹性有望持续释放。李子园：公司整体改善趋势显著，一方面，销售端，公司疫情波动下动销受损，且学校渠道受返校周期、封校等影响较大，目前疫情形势边际好转，公司全国化拓展有望加快；另一方面，成本端，目前大包粉价格下行，且公司已对主要产品适度提价6%-9%，盈利能力有望显著改善。香飘飘：公司近两年在即饮板块产品储备丰富，冻柠茶等产品试销动销反馈突出，OATLY联名燕麦奶茶预计将进入山姆及便利店系统，PET瓶装产品切入新饮用场景，即饮新品矩阵有望在明年加速放量。此外，冲泡板块伴随场景复苏有望实现恢复性增长，同时冷泡等新品也在积极推出，叠加年初提价对冲成本压力，盈利能力有望稳健改善。养元饮品：公司优势区域受管控物流和生产受限，一度销售压力较大，12-1月作为公司传统旺季，目前整体渠道库存水平较低，伴随整体形势放开转好，经销商有望再进行补货销售，环比加速改善。

G券商：餐饮供应链细分赛道之速冻板块。旺季将至，需求提振，提价催化。速冻板块传统旺季来临需求有望受益，一方面C端速冻米面、速冻火锅料、预制菜等品类有望充分受益居家消费需求，另一方面B端在防控优化后有望迎来下游餐饮边际改善，长期餐饮供应链景气度持续提振。近期三全、安井等先后实施收促、提价等策略对板块形成催化，根据近期草根反馈，渠道对此次行业龙头迎领提价从而应对成本上涨的信心强于往年。短期看估值及催化，长期优化龙头。短期建议关注估值安全边际较高且有边际改善预期的：【味知香】：新产能投产催化，2023年低基数下渠道多维发力，叠加成本改善拉动，业绩弹性有望超预期；【三全食品】：提价5%应对成本压力，受益居家消费，新品发力与渠道改革助力盈利质量持续提升，对应2023年仅17XPE；【巴比食品】：核心市场上海防控边际改善带动C端同店恢复、开店加速，B端团餐高增有望持续。中长期建议关注研发、渠道、管理优势突出的龙头标的：【千味央厨】：餐饮供应链景气赛道纯正标的，受益餐饮需求改善，大B稳定、小B发力下疫后加速恢复值得期待；【安井食品】：主业稳定增长、盈利改善积极，预制菜第二曲线2023年自产+并购+OEM看点丰富。

Z券商：疫后消费复苏标的推荐。疫情防控政策优化后，客流量恢复、消费场景恢复是主线。考虑过渡期间消费力恢复尚需时间和过程，我们推荐必选属性较强、受消费力下滑影响小，且基本面或行业竞争格局改善的标的。结合估值优先推荐白酒和啤酒板块！【白酒】茅台、五粮液、舍得、老窖、洋河、古井；【速冻】安井、千味央厨、三全；【啤酒】重啤、青啤；【休闲食品】绝味、周黑鸭 ；【保健品】汤臣倍健；【软饮料】东鹏饮料；【调味品】海天味业、宝立食品。白酒：随着防疫政策逐步优化，白酒改善是大方向，中长期能见度提高，对长线资金友好。重点推荐茅台洋河五粮液舍得汾酒老窖古井等，同时也建议关注受疫情影响大的水井坊、老白干、伊力特等公司市值修复带来的交易性机会。速冻食品：攻守兼备，旺季提价，行业基本面向上。安井食品：受益于餐饮B端需求复苏，市场份额向龙头集中。成本端压力可控，公司于12月对丸子产品进行提价，短期具有弹性，中长期确定性强。千味央厨：大B客户百胜等需求修复，贡献收入利润弹性；小B端产品渠道双轮驱动，专注早餐、团餐场景，收入较快增长，规模效应提升。三全食品：生饺子、10元3包新品贡献增量，12月对汤圆提价7%；渠道及产品结构优化，贡献收入及盈利改善。啤酒：消费场景复苏，叠加提价+包材成本下滑，利润弹性大。重庆啤酒：销量和结构升级因疫情而短期承压，但三季度末渠道调整和融合落地，且餐饮若改善，则公司高端产品1664、乌苏等销量弹性较大，当前估值落入高性价比区间。青岛啤酒：短期销量继续承压，主因疫情影响山东及西北等地；今年底到明年初公司或开始步入较为密集的提价期。估计本轮提价产品累计销量可占全公司比重达10+%。若提价顺利落地，则可提振明年ASP1~2%。休闲食品：受益客流恢复、消费场景复苏，卤味连锁店弹性大。绝味食品：逆势加快拓店，单店收入与客流量关系大。周黑鸭：疫情改善对门店业绩修复明显。保健品：消费场景复苏，具备估值修复弹性。汤臣倍健：公司收入或逐季复苏，且费用率有望向历史常态水平靠拢，明年业绩有望兑现较高弹性。软饮料：饮料户外消费场景复苏，包装水和能量饮料弹性更强。东鹏饮料：我们预计2023年将继续保持稳健较快增长，中长期看公司本品增长确定性高，大咖等第二增长曲线探索亦值得期待。调味品：受益餐饮场景复苏，成本下行，估值处于历史中低位水平。海天味业：B端占比~55%，疫后复苏背景下渠道受益，预计有望释放收入弹性。若4Q舆论事件下公司顺应降低库存、轻装上阵，四季度仍有压力，但是23年将展现较大弹性。宝立食品：公司大B餐饮定制业务占比60%，且在Q3已展现复苏势头，同比增长20%，预计伴随下游餐饮需求恢复，将释放一定弹性。

（二）旅游免税板块

G券商：可选消费的疫后修复。首先反弹速度最快且幅度最大的是出行条线，我们建议重点关注免税龙头中国中免，以及23年免税业务增量较大的王府井。近期海南防疫优化以来，航班、酒店订单显著增长。12月5日开始海南海口、三亚等多不再对省外人员进行分类管理。通告发布1小时内，三亚酒店预订量环比高增三倍，截至6日上午10点三亚酒店预定量已达前一日预定量总额；其中大部分订单集中于本周四~周五（12月8日起），另外元旦档（12月29日）以及春节档（2023年1月21~25日）入住预定涨幅也在不断攀升。从我们日度跟踪航班数据来看，12月5日海口美兰/三亚凤凰机场实际航班数分别达到205架/133架，较前几日有所增长。据航班管家，未来7日（12.7~12.23）美兰机场平均计划航班数在260架左右，较去年同期实际航班量增加约30%；三亚凤凰机场未来7日平均计划航班数在226架左右，较去年同期实际航班量增加约35%。参考过去疫情放开后客流复苏节奏，我们认为本轮三亚疫情管控政策放开极大程度提升消费者赴岛意愿，8月以来因海南疫情封控延滞的消费需求有望得到快速释放，客流复苏叠加旺季开启， 年底及春节离岛免税销售有望得到改善。受益标的【中国中免】【王府井】。

G券商：户外露营投资机会。疫情反复背景下出境、远途旅游受限，露营凭借既能亲近享受户外运动、又能保持安全社交距离的特点，迅速从小众群体专属扩散成为新兴旅游风向标，结合社交平台种草式营销加快其出圈速度，并且形成了一定的消费粘性。另外户外行业在我国仍处于早期发展阶段，渗透率有很大提升空间，同时受到了明确的政策支持（八部门联合发文，预计至2025年户外运动产业总规模超过3万亿元），行业有望加速扩容。个股方面，从品牌端来看，牧高笛前瞻性切入“精致露营”赛道，陆续推出轻型、黑化、球形帐篷等进阶新品以丰富产品矩阵，并通过IP联名、平台投放等实现精准营销占据流量高地，促进销售提升。自2020年起营收保持正增长，且伴随着露营热度提升，增长环比有所提速。2Q21以来公司同比2019年同期基本维持100%以上增长，表现亮眼。海外方面，户外品牌疫后营收较快实现反弹，Columbia、Deckers在北美销售已经远好于疫情前水平，2Q22同比2019年同期分别+30.7%/+50.1%。参考全球户外景气度较高，预计在面料上具备差异化优势、下游客户重点发力运动户外品类的原材料及制造龙头有望受益：1、台华新材：锦纶长丝、功能性面料具备高弹、亲肤、高强度等差异化优势，适用于防风衣、防寒服等功能性户外服饰，受益于下游运动品牌lululemon等快速增长，叠加上游己二腈制备环节量产有望带动产业链降价，促进需求与份额提升。若明年疫情100%恢复，下游需求进一步回升预计带动营收同增42%。2、浙江自然：作为国内垂直一体化户外用品制造龙头，TPU薄膜生产等技术构筑核心壁垒，下游与迪卡侬、Kathmandu、历德超市等全球知名客户资源形成长期稳定的合作关系，增长可期。

T券商：海南调整来返琼人员管控，看好旺季免税迎来强劲复苏。根据海南发布，对省外来（返）海口、三亚、儋州、澄迈四地人员不再实施分类管控。我们认为，预计后续对来返海南人员也将逐步放开，各入琼关口或按照自愿、免费、即采即走原则进行核酸服务。旺季迎防疫管控优化，看好海南免税有望强劲复苏。11月以来全国各地疫情频发，海南口岸端基层执行层面对于疫情防控执行严格，随着海南对来返琼人员管控进行调整优化，海南目前客流不足的问题有望得到明显解决。我们认为，四季度以及一季度作为免税销售传统旺季，本次人员管控调整有望带动海南旅游需求，目前免税供给端持续改善，看好旺季迎来强劲复苏。当前海南疫情以来旅客情况持续逐月恢复，三亚11月份以来航班恢复度达到近8成。机场数据方面，海口美兰机场7月份/8月份/9月份/10月份/11月的月度日均进出港航班数量分别为312/174/187/202/205架次，分别环比变动+6%/-44%/+8%/+4%/+1%，疫情以来海口美兰方面机场航班数量呈恢复趋势；三亚凤凰机场7月份/8月份/9月份/10月份/11月的月度日均进出港航班数量分别为339/78/45/137/177架次，分别环比变动+53%/-77%/-42%/+193%/+29%。注意到9月份海南疫情以来机场数据持续恢复，环比旅客情况逐月恢复，三亚11月份航班数整体达到5315架次，恢复至同期的七成。建议：近期各地出台带动消费预期显著改善，新的二十条优化措施在第九版防控方案基础上，对风险人员管控、风险区域划定、入境人员管控、医疗服务和疫苗接种、重点场所防控等方面进行了优化调整，持续看好免税市场需求端在疫情管控优化后迎来释放，持续推荐：【中国中免】【王府井】【海南机场】【海南发展】【海汽集团】。

C券商：旅游景区不再要求提供核酸检测阴性证明、查验健康码、开展落地检。事件：文化和旅游部印发《旅游景区疫情防控措施指南》（2022年12月修订版）、《旅行社新冠肺炎疫情防控工作指南（第六版）》等通知。【要点】文化和旅游部12月9日下午对相关疫情防控工作指南再次进行了调整更新，发布了新版旅游景区、旅行社、互联网上网服务营业场所、娱乐场所、剧院等演出场所、剧本娱乐经营场所新冠肺炎疫情防控工作指南，【除对导游上团前核验健康码外，相关指南均不再要求提供核酸检测阴性证明、查验健康码、开展落地检】。点评：加速景区疫后业绩修复，看好修复加成长主线。1、旅游再迎政策利好，取消查验核酸证明、健康码和落地检将有效促进旅行团业务的恢复，冬季密集节假日的跨省游客流有望得到修复，文旅标的营收有望回暖，预计23年春节起整体旅游市场有望步入稳步复苏阶段。2、建议关注中青旅、天目湖、宋城演艺、长白山、众信旅游、金马游乐、黄山旅游等具备疫后高成长性的标的。

X券商：积极布局出行产业链，寻求“强复苏”。（1）免税：11.25-12.1，三亚/美兰机场客流量环比-36.37%/-18.90%，仅有21年的36%/44%，19年的23%/27%，短期承压在预期内。但凡国内客流恢复，参照过往，海南恢复速度为最前列，免税销售额及净利率均将反弹，推荐：中国中免、海汽集团、王府井、格力地产；（2）酒店：疫情下开店成本费用优化+疫后需求价格弹性及新开店提速，推荐：锦江酒店，首旅酒店/君亭酒店；（3）美护：化妆品板块受疫情影响小，以半年为维度，增速具备较高的确定性，主要推荐：珀莱雅+贝泰妮，关注鲁商发展；线下美护逐步恢复，具备较高的粘性和复购率，逐步放开后受益医生&求美者跨区域的互通，共同提振消费端恢复，推荐：爱美客；（4）会展：境外自办展米奥会展，Q4业绩回暖显著，23年受益境内外管控放松及区域并购成长；（5）景区旅游：业务增长叠加成本改善型景区，中青旅+宋城演艺+天目湖，关注金马游乐；（6）餐饮：业绩修复+疫后成长，推荐：同庆楼，海外关注海伦司/九毛九；（7）人服教育：经济就业回暖下，用工招录需求提升，推荐：传智教育+科锐国际+北京城乡。（8）零售：消费场景恢复，加快周转：华致酒行。各区域性零售公司：广百+百联+解百+重百。

（三）光伏板块

M券商：德国通过最新税法，欧洲分布式有望起量。据最新消息，德国联邦众议院通过了2022年度税收法案，法案内容包括：1、免征光伏系统运营的收入和提款所得税（适用于住宅及其他建筑物中输出高达30kWp的系统，适用于多户住宅每个住宅和商业单元15kWp），以及户用及公共建筑光伏系统增值税。该法规追溯适用于2022纳税年度，即今年的纳税申报表。2、自2023年1月1日起交付和安装光伏系统以及必要的配件和存储实行零销售税率。住宅建筑、公共建筑和用于服务于公共利益的活动的建筑上的系统实行零销售税率。欧洲分布式市场景气度确定性高。远期来看，欧盟已提出太阳能屋顶计划，其中提出2029年强制所有新的住宅建筑安装。欧洲新能源转型超出预期。而从今年来看，出于对能源安全的担忧，欧洲民众对分布式光伏热情高涨，户用市场将维持高景气，且PPA电价今年呈现明显上涨趋势，三季度欧洲PPA价格达到73.54欧元/MWh，环比上涨11%，下游对新能源的装机意愿或将增强。进入四季度，随着欧洲地区气温下降，用电量激增，电价预计将持续环比提升，推动分布式光伏尤其是工商业光伏装机环比提升。建议：欧洲对可再生能源需求激增，重点推荐【一体化组件】、【逆变器】、【户储】等相关环节。

K券商：海外户储更新。事件：2023年德国免除户用光伏所得税与相应增值税的法案将正式落地，近期欧洲渠道商进入户光与户储备货高峰期。德国将于2023年正式落地的免税政策内容包括1）单户住宅或商业物业上运行不超过30kW的光伏系统，将无需为发电量缴纳所得税；2）多户连体住宅和混合用途的物业系统商不超过15KW的光伏系统，将免收所得税；3）光伏系统和储能系统的采购、进口和安装将不再征收增值税。点评：德国2023年对户光、户储的免税政策即将正式落地，这将进一步提升户光、户储的经济性。同时随着欧洲冬季的到来，当地用电需求持续上升，对欧洲国家高电价形成支撑同时。欧洲当地严重的缺电问题与高电价下户储产品的良好经济性依旧是市场持续发展的最强支撑，预计22年欧洲户储装机量将达10-11GWh，同时在当地的刚性需求支撑下明年翻倍增长确定性强。关注：锦浪科技：预计公司22年储能逆变器出货23万台，23年储能逆变器根据公司规划出货将达80-120万台，同比增长4-6倍。预计公司22-23年归母净利润为10.2、22.1亿元，对应当前PE为 72x与33x。德业股份：预计公司22年储能逆变器出货32万台，23年储能逆变器预计将出货72万台，同时根据公司的业务发展规划预计公司电池包业务将在2023年底形成5GWh产能，预计2023年出货1-2GWh，贡献10-20亿元左右收入。预计公司22-23年归母净利润为14.3、26.7亿元，对应当前PE为59x与32x。派能科技：预计公司22年户储系统出货3.5GWh，23年户储系统出货8-9GWh。预计公司22-23年归母净利润为11.3、27.9亿元，对应当前PE为48x与19x。鹏辉能源：预计公司23年储能电芯出货将达5-5.5GWh，23年储能电芯出货量将达18GWh，同比增长2-3倍。预计公司22-23年归母净利润为5.7、13.5亿元，对应当前PE为63x与27x。

H券商：硅料价格见顶+排产淡季不淡，光伏底部位置。为什么是底部：估值便宜。当前光伏指数PE-TTM在26x左右，位于历史分位数13%左右（选取16年至今数据），属于历史底部区域。为什么我们认为当前光伏基本面拐点已现：1）硅料价格见顶：根据PVinfo本周最新报价，硅料、硅片、电池环节持续降价，组件价格相对稳定。产业链价格从11月开始松动，硅料/硅片/电池/组件距最高点降幅为-5.0%/-8.1%/-1.5%/-1.0%。上游价格下降明显，组件价格基本企稳，一体化组件企业盈利有望改善；2）下游需求和组件排产拐点即将出现：22Q4组件龙头公司出货总量预计环比增长15-20%左右，23Q1预计环比持平，Q1淡季不淡。如果Q1产业链价格继续下降，需求和排产有望超预期。推荐方向：1）我们认为当前硅料硅片降价、组件价格企稳，一体化组件环节将最先得到改善。并且组件板块目前估值较低（对应23年PE 20x左右），向上弹性大；2）建议关注受益于需求放量的辅材环节等。

C券商：光伏：硅料价格拐点已至，Q1淡季不淡清晰。事件：PVInfolink最新人民币报价，硅料价格跌2.4%至288元/kg，166/182/210mm硅片价格跌0.7%/2.3%/2.6%，182/210mm电池价格跌1.5%/1.5%，组件报价持平。1、需求强势供给驱动跌价，一季度淡季不淡值得期待。产业链价格变动分化，硅料持续降价，硅片、电池价格跟随，但组件价格没有调整，主要原因为终端需求旺盛对组件价格形成支撑。11月全球硅料产出预计10万吨左右（国内9+进口1），12月预计超10.5万吨，硅料持续放量。后续硅料供给释放将进一步带动产业链跌价，刺激终端需求，一季度行业需求淡季不淡明确。根据我们调研了解组件企业Q1排产基本环比持平，即为印证。2、展望23年，需求增速约40%，中美中东等区域有望超预期。国内23年前要求并网的基地项目超40GW，综合招标看地面装机有望达60GW，23年保守预期装机120-130GW，乐观可看到140GW以上。美国释放扣押组件批次通关释放积极信号，截止2022Q2末美国已签PPA规模为88GW ，23年增速大概率超50%，乐观看有望翻倍。中东非的光伏市场主要集中在电价竞标和大型集中式光伏电站采购，项目储备丰富，预计随着产业链价格的降低，中东非的电站装机有望迎来爆发。3、基本面良好但板块走势背离，我们继续强调当前时点为板块布局良机。经过近期调整光伏板块绝大多数主流标的2023年业绩对应估值均处于历史20%-30%低分位，一体化组件不足20倍，辅材20-25倍，逆变器不足30倍，性价比突出。投资方面建议布局1）主材：一体化电池组件企业；2）辅材：逆变器、胶膜、玻璃等环节。

T券商：光伏铜电镀+钙钛矿有望成为明后年重要主线。当前位置看好逻辑在于：1）光伏硅料+硅片跌价趋势确立，这一过程中，我们认为可能产生的重要机会为非硅降本，铜电镀作为有潜力的终极解决方案值得期待；2）钙钛矿：近期我们推出两篇钙钛矿深度报告，钙钛矿最大优势是提升斜率大、设备降本快、明年催化剂丰富。铜电镀：1）伴随着硅料价格下移，我们会看到各个电池片类型均会出现非硅成本上行，异质结非硅成本可能由当前的30%上升至40%左右、topcon从当前的20%上升至30%左右，因而非硅降本重要性显著体现。2）铜电镀不仅可以降本，铜栅线线径细化后还可以提效。3）铜电镀无论是图形化还是湿法，都有较多路线可选，迈为此前在铜电镀领域一直有所推进，有望在本月确定铜电镀技术路线。受益标的：迈为、芯綦、苏大维格、罗博特科等。钙钛矿：1）在理论极限上，晶硅太阳能电池、PERC单晶硅电池、HJT电池、TOPCon电池的极限转换效率为29.40%、24.50%、27.50%、28.70%。单结钙钛矿电池理论最高转换效率达31%，多结电池理论效率达45%；2）2）设备投资额方面，钙钛矿实现1GW产能需要的投资金额约为5亿元左右，比起投资更高的第二代GaAs薄膜太阳能电池，成本更是只有1/10。3）近期催化剂密集：12月8日极电光能150MW钙钛矿生产线正式投产，近期纤纳光电也基本完成对于100MW产线的设备验收。而在明年，包括协鑫、极电、纤纳、众能、大正等在内的厂商预计会有2GW左右招标。标的：迈为、德龙、京山、杰普特等。

（四）锂电/钠电板块

G券商：锂电池板块后市观点：估值已处底部，成长属性不改。碳酸锂价格持续下滑，电池利润率有望提升：目前原材料占电池PACK成本接近90%，利润完全取决于材料成本的上涨/下跌。近期，碳酸锂电子盘价格下跌10%+，此外，现货价格从60万元/吨+连续下降至55万元/吨水平。根据测算，若单吨碳酸锂下降10万元，对应三元&LFP成本降幅在6%+；叠加金属联动机制下，电池厂原材料成本下降幅度预计快于电池售价，电池厂利润率有望提升。排产波动系锂价&季节波动，成长属性不改：电池厂12月&1Q23排产波动主要系：1）碳酸锂在高位，电池厂去年内高价库存；2. 等待23年原材料价格下行后锁定大额订单（比如，部分电池厂的矿在2Q23投产）。往后看，我们预计22/23/24年全球电动车销量分别在1000/1400/1800万辆，对应锂电池产业链CAGR在30%+，中长期成长属性不改。北美政策放缓，欧洲需求强劲：从11月美国民主党提议将IRA限制条款推迟3年可看出，排除中国低成本电池产业链是不切实际的，具备出口能力的中国锂电企业仍将受益于美国电动化渗透率提升；此外，11月欧洲9国电动车销量24.2万辆，同比+29%，环比+39%，渗透率为22%，欧洲市场整体需求强劲。北美+欧洲市场预计贡献增量业绩。板块估值为历史底部，关注“新、龙、替”方向：目前板块龙头估值在15-25X，为近三年历史分位数3%不到，处于历史底部。对于未来3-5年复合增速25-30%的板块，合理估值应当在25-30倍，当前明显低估。核心关注龙头+新技术+国产替代方向，重点关注特斯拉供应链、宁德时代、恩捷股份、天赐材料等，差异化推荐关注pet、锰铁锂（德方纳米）、芳纶产业链0-1（泰和新材）、钠电池等。

C券商：锂电：基本面触底，预期改善进行时，绝对收益配置窗口。1、对于锂电板块近期的基本面波动，我们也与产业链进行沟通，得出结论包括：1）11-12月以来，产业链部分环节确实开始出现减产，且对一季度的景气存观望情绪。但本轮减产更多理解为对抢装前后季节性波动的担心，以及资源高位而预期走弱下备货策略的调整。因此若后续需求预期改善，无疑在经历11月-1月排产低点后，产业链景气会有积极修复；而即使需求平淡、价格预期走弱，考虑到产业链在2022Q4起已开始主动控制库存，我们认为最晚到2023Q2也会出现景气拐点。2）面向出口的电池、材料企业的景气低点是2022Q3，2022Q4以来出货已呈现积极修复，且展望2023Q1能保持环比稳定甚至微增，从欧洲市场11月同比增速恢复到30%中也得到印证，是产业链中有阿尔法的亮点。2、除了基本面，板块预期正在积极改善，一是需求端国内10-11月的“旺季不旺”难免有疫情因素扰动，在放开趋势下汽车消费也是有预期边际改善的。二是碳酸锂降价对成本改善的预期，尽管近期碳酸锂降价更多是减产、去库存等需求因素，但从供需角度看，明年碳酸锂增量供给支撑的需求增速在35%以上，这也是要高于市场预期的，因此未来一年仍有较大概率看到“碳酸锂降价-需求弹性呈现-需求增速好于市场预期”。三是从交易层面看，机构从2022Q3开始对锂电板块减配，材料环节明显低配，电池环节同样折价明显（宁德时代市值一度仅为LGES的1.2倍），考虑锂电板块低估值、低配置以及预期的需求，我们维持板块处于绝对收益配置窗口的判断。3、投资方面，锂电池仍维持首推，主要是考虑电池明年供需受制于碳酸锂，不会明显过剩，能维持盈利能力相对稳定；且电池成本曲线陡峭，头部企业盈利持续性较强；同时头部电池企业的碳酸锂自供、储能占比提升也是有阿尔法的增量。材料环节更多的分歧在于盈利能力，不过明年6F能看到龙头公司对行业完成出清，隔膜、结构件保持较好的格局和盈利，正负极在集采模式下合理盈利中枢也能相对清晰，更重要的是多数材料环节的格局并没有出现显著恶化，相关龙头继续推荐。新技术中钠电、PET等是从零到一的机会，相关弹性标的也积极关注。

Z券商：锂电产业跟踪：碳酸锂电子盘下跌，中游电池盈利有望修复。【锂电板块大涨，估值已处底部】近日，碳酸锂电子盘下跌10.6%，展望23年，碳酸锂需求增速放缓，供给端不断释放。截至12月7日午盘，申万锂电池板块上涨1.45%；目前PE(TTM)估值25.75x，近三年历史分位数2.61%，已处于历史底部。【电池企业成本压力缓解预期强烈】磷酸铁锂电池和三元电池对碳酸锂的单耗分别约为550和700吨/GWh，若碳酸锂降价10万元/吨，对应到LFP和NCM电池的成本降低幅度分别为0.055和0.07元/Wh，对应12月2日价格(LFP动力1.0元/Wh，NCM523动力1.1元/Wh)的降低幅度为5.5%和6.4%。此外各大主材2023年供给释放较多，电池成本有望进一步下降。【成长属性不改，海外将贡献更多增量】我们预计国内2022年新能车销量在650万辆，渗透率达27-28%，2023年达850万辆，后续电动化+智能化共振驱动渗透率进一步提升。电车市场上，国内高景气持续，美国政策强推电动化加速（渗透率不足10%），欧洲边际复苏不改禁燃时间点（目前渗透率约20%），行业中长期成长属性不改。【重点关注】成本下降叠加产品升级，看好锂电池厂商盈利修复，重点关注宁德时代、比亚迪、亿纬锂能、蔚蓝锂芯、容百科技、当升科技；放量曲线陡峭的钠电池企业：振华新材、传艺科技、华阳股份、鹏辉能源、鼎胜新材、多氟多、百合花、美联新材、维科技术；有望加速渗透的磷酸锰铁锂企业：德方纳米、富临精工；处于产业化前夕的PET铜铝箔企业：东威科技、万顺新材、三孚新科、宝明科技、双星新材；渠道和技术领先的电池回收企业：光华科技、芳源股份、天奇股份。

T券商：鹏辉能源的钠电池进展更新：钠电成本下降空间大，多体系发展助推性能提升。钠电产业有成本降低潜力，性能提升路线多元。1）未来钠电成本下降（目前约0.7Wh/元）：50%源于化学体系/材料迭代，30%源于规模效应。2）原有体系提升：正极方面，提升磷酸盐正极工作电压（公斤级样品可提升到4V且循环效果较好）、过渡金属元素掺杂（有利于抑制不可逆相变，提高循环稳定性）；负极方面：优化碳化烧结温度，减少负极表面缺陷，提高可逆容量；工艺流程方面，粘结剂体系+优化搅拌工艺，大幅提升层状三元加工性能，减少环境要求，大幅降低加工成本。3）开发新体系：研发无负极体系（620周、83%保持率），兼顾能量密度提升和生产成本下降。上游主材布局全面，新产品性能领先。1）主材：正极方面，与多个厂家合作开发层状氧化物体系，自主研发聚阴离子体系；负极方面，投资佰思格，与其达成战略合作；电解液方面，具备自制六氟磷酸钠能力（几十kg/天）。2）新产品：磷酸钒钠体系（高安全长寿命，循环次数大于4000周）；高能量密度圆柱电池（>120Wh/kg，常温循环次数2000周）；高能量密度方形电池（>130Wh/kg，保持率98%）。钠电池产业链受益标的（集成能力、解决痛点能力强的公司弹性大）：1）弹性标的：元力股份、维科技术、美联新材、传艺科技、百合花、丰山等；2）主产业链：宁德时代、鹏辉能源、鼎胜新材、振华、贝特瑞、天赐等。

Z券商：【孚能科技】钠电基本面更新。钠电性能：动力160Wh/kg，循环1500次以上；储能130Wh/kg，循环10000次（小样测试结果，快充充电，1C放电，80%容量），还需在大电池上验证。低温性能：-20度容量保持率90%，能量保持率80%。钠电产品形态：以软包为主。技术：目前层状氧化物+硬碳。短期，动力市场层状+硬碳；长期①乘用车上，高能量密度型，用层状+硬碳；②低成本，考虑普鲁士蓝体系；③储能上，高安全长寿命，层状+硬碳、聚阴离子+硬碳。成本：第一代，成本对标碳酸锂25万元/吨；第二代（能量密度+10%），成本对标碳酸锂15万元/吨；第三代（250Wh/kg），对标碳酸锂5-10万元/吨。人员：研发20-30人，系统20-30人，工艺30人，共70-80人，部分人员也做锂电。生产环节：环境管控严格，钠电正极材料对环节敏感；负极对干燥性要求高。产能：23-24年赣州1号工厂5GWh改为钠电产能，预计23年底3GWh量产产能，24年底5GWh量产产能，产线是柔性的，跟三元产线没有切换成本。产能供主流的二轮车，还有三家汽车厂。

（五）工程机械板块

T券商：工程机械景气度跟踪。总结：工程机械板块预计明年国内需求小幅改善，海外持续保持高需求，持续推荐具备强ALPHA属性以及海外出口高增速标的三一/恒立/徐工/中联。近期政策对于工程机械行业影响：房地产再融资政策：目前没有看到开工情况好转，长期对下游需求有改善，还需要时间验证；国四切国三的影响：销售国四后利润率会提升，切换后对于明年1月左右销售有一定影响；建机：预计截至23年下半年，房地产企业新开工数量增多会带动塔机出租率以及租赁价格明显回升。期间价格预计会保持底部运行。国内明年需求判断：中联：挖机明年国内小幅增长，海外较高增长，总体较今年好；徐工：2023年国内需求预计一般；建设：预计23年市场将有明显复苏，相信23年的资本开支与22年相比会有所增长，对于24年资本开支也保持乐观态度；恒立：明年预计偏弱，预计持平或者略微下滑。海外明年需求判断：海外高增速来源：全球经济下行下对于性价比的要求提升，国产品牌供应链逐步完善，具备长期较强成本优势，叠加东南亚、非洲等地区基建需求旺盛，国内工程机械企业市占率有较大提升空间；中联：仍然保持较高增速，预计欧洲、南美以及东亚增速较快，国外毛利率较国内产品高+10pct；徐工：海外市场依然高速增长，出口产品毛利率和国内持平；恒立：明年海外会较快增长，预计北美和欧洲需求较高。各家明年的布局规划：中联：1）高机持续保持高增速，增速明年国内20%，海外预计接近翻倍，未来几年保持CAGR+20%；2）挖机国内中大挖市占率进一步提升，海外挖机实现50%左右增速；3）海风装机带来的吊装需求未来几年应该会有15-20%的复合增长率。徐工：1）海外180多个地区都有销售点，后续会对重点市场进行完善，目前计划在美国设厂；2）高机持续发力，十三五期间高机行业增幅超过30%，十四五期间行业预计增长20%以上，我们的增速超过行业。恒立：1）非标油缸中多个细分下游保持较高增速，预计未来长期增速保持在20%左右；2）非标泵阀及马达，下游高机和农机增长较快，未来还有较大增长空间；3）挖机油缸：卡特彼勒油缸的增量，海外市场明年需求持续上行，挖机泵阀市占率逐步提升。

Z券商：11月挖机国内销量增速转正，国四标准切换带来销售冲量。12月7日工程机械工业协会公布2022年11月挖掘机、装载机行业销量情况。总体来看，11月挖掘机国内销量同比增速首次转正，国三去库存起到短期提振作用。我们预计2023年行业销量同比持平。11月挖掘机销量同比增速有所提高。根据工程机械工业协会数据，11月挖掘机行业销量2.37万台，同比增长15.8%，前值为同比增长8.1%，1-11月累计同比降幅为23.3%，前值为下降26.0%。11月装载机行业销量1.36万台，同比增长36.2%，前值为增长1.9%，1-11月累计同比降幅为12.7%，前值为下降16.7%。国内增速转正，出口增速环比持平。分地区来看，11月挖掘机国内销量14,398台，同比增长2.7%，上月为同比下降10.0%；出口销量9,282台，同比增长44.4%，增速与10月持平。9月以来，挖机行业进入国三机型切换的尾声，12月起国四标准正式实施，我们估计国三机型去库存对国内销量提升起到一定带动作用。国四切换或带动明年行业价格战趋缓。2021年以来，产能利用率下滑和行业蔓延的价格战使得主机厂毛利率持续承压，小吨位产品的盈利空间被一再压缩，特别是造成行业经销商盈利状况恶化。国四标准产品性能更高，成本较国三高5%左右，我们估计主机厂或借此提升产品价格，暂缓价格竞争的恶性循环。同时，4Q22的国三去库存使得渠道端库存增加，我们预计将小幅透支1Q23的行业销量。预计2023年国内销售量下滑10%。我们预计伴随资金到位情况优化，2023年基建实际开工情况将好于2022年。而地产端的低迷使得终端工程量需求仍显不足，中金地产组预计2023年地产新开工面积同比减少7%。保有量的相对充盈使得国内销量上行动力不足。预计2023年海外销售量同比增长10-20%。在海外宏观政策紧缩的背景下，Off-highway预计2023年海外市场萎缩8%。凭借渠道布局优化、产品竞争力提升等因素，我们预计国内主机厂有望继续保持份额提升。综合来看，我们预计2023年挖机行业销量同比持平。

Z券商：【工程机械】11月挖掘机销量同比增长16%，国内销量增速年内首次转正。事件：据中国工程机械工业协会对26家挖掘机制造企业统计，2022年11月销售各类挖掘机23680台，其中国内14398台，出口9282台。1、2022年11月挖掘机销量23680台，同比增长15.8%，增幅较10月提升7.7pct。其中国内销售14398台，同比增长2.74%，较10月提升12.7pct，年内首次转正；出口9282台，同比增长44.4%，增幅较10月提升0.4pct。2、2022年1-11月挖掘机销量244477台，同比下降23.3%，其中国内145738台，同比下降43.7%；出口98739台，同比增长64.9%。3、假设今年挖机销量下滑20%（中性假设），12月出口增速略有下滑，全年出口增长60%，则可对冲国内40%的下滑。4、M10我国房屋新开工面积累计同比下滑37.8%，略有收窄；房地产开发投资完成额累计同比下滑8.8%，跌幅进一步扩大，房地产稳增长预期增强。M10全国基础设施建设投资累计同比增长11.39%，环比9月提升1.9pc，连续5个月环比提升，拉动效应有望逐渐释放。2022年12月国四标准切换，对挖机需求产生扰动，行业Q4销量形成一定刺激作用，叠加2021年低基数影响，Q4挖机销量有望持续修复。5、工程机械为中国当下优势产业，中国公司能依赖规模经济、产业链优势、运营效率优势取得全球龙头地位。三一重工等行业龙头将在完成国内的进口替代后凭借国际化、数字化、电动化取得相当的市场份额，从中国龙头走向全球龙头。6、投资建议：持续聚焦强阿尔法属性龙头。推荐三一重工、恒立液压、徐工机械；持续看好华铁应急、杭叉集团、浙江鼎力、中联重科、安徽合力、中铁工业。

本文如果对您有帮助，请记得“点赞”和“在看”，感谢您的支持！