策略观点

🔸以基建为主的投资将成为下半年经济核心支持力量：进入二季度下滑的消费对GDP拉动减弱，进出口贸易环比回落情况则有待复工复产进一步恢复。国务院政府工作报告指出适度超前开展基础设施投资。4月29日召开的中共中央政治局会议指出要全力扩大国内需求，发挥有效投资的关键作用全面加强基础设施建设。5月末国务院常务会议进一步部署稳经济一揽子措施，包括6方面33项措施提及了一系列基建措施，努力推动经济回归正常轨道重点。

🔸 对比和目前最为类似的2008年四万亿投资政策：以1∶3的乘数效应测算社会投资，2008年4万亿的中央和地方政府投资整体带动至少12万亿的社会投资。在2008.11-2010.12基建板块中的建材板块是核心行业，总涨幅达到了269%；机械设备行业、电力设备分别居二三。

🔸全年基建持续获得财政扩张支持：1-4月投资到位资金中，国家预算内资金增长29.7%，自筹资金增长13.5%。我国基建投资的资金来源为：国家预算资金、国内贷款、自筹资金、利用外资、其他资金五类。2022年5月份新增专项债发行规模将达到6300亿元，将创年内新高，2022年前5个月新增专项债发行规模将达20300亿元比去年同期翻倍。政府性基金预算支出1-4月大幅度扩张至31488亿元同比增速35.4%。此外自筹资金扩张方向主要在REIT和PPP项目方面也出现持续扩张。

🔸 传统基建方面关注建材和工程机械：预计随着铁路和水利基建的大规模实施，水泥行业有望率先复苏。复工复产推进预计下半年钢铁、合金、玻璃建材也将持续复苏。进入下半年基建扩张将重新带动工程机械行业拐点出现，新增量将是农村基建领域。

🔸新基建方面关注特高压和5G基站：特高压是我国清洁能源发展的重要载体，“十四五”期间，国家电网规划建设特高压工程“24交14直”，涉及线路3万余公里，总投资3800亿元。2022年度国家电网计划开工“10交3直”共13条特高压线路。2022年度年预计将新建60万个5G基站，5G基站总数将超过200万个，预计5G基站相关投资在今年扩张3500亿以上。

风险提示

🔸市场流动性风险

🔸全球地缘政治风险 

正文目录

🔸1. 下半年稳经济扩张基建成为宏观政策主导 

1.1 目前国内经济形势回顾 

1.2 2022年至今基建政策全面回顾 

🔸2.回顾2008年“四万亿”经济政策下的基建 

2.1 2008年“四万亿”政策的背景和必要性 

2.2 2008年“四万亿”政策重大事件和对A股影响 

🔸3.2022下半年基建扩张在资金和政策上得到支持 

3.1基建投资扩张的资金来源 

3.2 国家预算资金扩张方向三大方向：专项债、政府性基金和公共预算支出 

3.3 自筹资金扩张方向主要在REIT和PPP项目 

🔸4.大基建背景下A股的投资方向 

4.1 传统基建关注建材和工程机械 

4.2 新基建关注特高压和5G基站 

正文部分

1. 下半年稳经济扩张基建成为宏观政策主导 

1.1 目前国内经济形势回顾 

经济最困难的时期即将过去：虽然 PMI连续第二个月进入衰退区间为47.4，随着国常会33项措施稳增长逐渐落地，基建将成为下半年核心投资增量带动经济复苏：2022年1-4月固定资产累计同比增速6.8%，其中制造业投资累计同比12.2%，基建投资累计同比增速8.26%高于去年同期。未来稳经济将充分发挥政府投资引导带动作用，积极扩大有效投资，促进投资平稳增长。

2022年一季度国内GDP增速为4.8%，其中消费提供了3.33百分点拉动，投资提供了1.29百分点，净出口提供了0.18百分点，目前下滑的消费对GDP拉动有可能继续减弱，进出口贸易环比回落情况则有待复工复产进一步恢复，因此以基建为主的投资将成为下半年经济核心支持力量。

1.2 2022年至今基建政策全面回顾 

今年以来全国多地发布了稳增长相关政策，从地方政策来看，传统基建主要强调交运、水利、能源基地建设等领域，新基建领域主要聚焦5G、数据中心、新能源以及特高压等相关等基础设施建设等领域。

2022年以来国家层面明确释放加强基础设施建设的信号：

1、3月5日国务院政府工作报告指出，积极扩大有效投资，围绕国家重大战略部署和“十四五”规划，适度超前开展基础设施投资。中央预算内投资安排6400亿元。

2、中央财经委员会第十一次会议指出，全面加强基础设施建设，构建现代化基础设施体系，为全面建设社会主义现代化国家打下坚实基础。

3、4月29日召开的中共中央政治局会议指出，要全力扩大国内需求，发挥有效投资的关键作用，强化土地、用能、环评等保障，全面加强基础设施建设。

5月末国务院常务会议进一步部署稳经济一揽子措施，包括6方面33项措施，努力推动经济回归正常轨道、确保运行在合理区间：

其中提及促有效投资方面涉及基建方向的有：因城施策支持刚性和改善性住房需求；优化审批，新开工一批水利特别是大型引水灌溉、交通、老旧小区改造、地下综合管廊等项目，引导银行提供规模性长期贷款；启动新一轮农村公路建设改造；支持发行3000亿元铁路建设债券；加大以工代赈力度。

2.回顾2008年“四万亿”经济政策下的基建 

2.1 2008年“四万亿”政策的背景和必要性 

2008年金融危机波及我国实体经济，实体出口企业首当其冲，2008年三季度出口增速大幅下滑；外需收缩加剧了国内就业压力，当年城镇登记失业率达4.2%，三季度GDP增速不足10%，国家迫切需要出台强有力的措施稳增长、保就业。

国家于2008年下半年调整宏观调控政策以对冲经济下行压力：（1）财政政策从“稳健”转向“积极”，密集出台了包括“4万亿刺激计划”、“家电下乡”、“产业振兴”在内的一揽子措施；（2）货币政策从“从紧”转向“适度宽松”，首要目标从“防过热”、“防通胀”转向“避免流动性危机”，央行连续5次降息外加2次降准为市场注入流动性。

2.2 2008年“四万亿”政策重大事件和对A股影响 

“4万亿政策”从提出到完成经历了两年零两个月，对于经济稳增长目标下基建成为主要抓手；在两年的实施过程中，计划目标逐步从“短期维度稳定增长”转变为“长期维度扩大内需”，降低基建投资占比的同时引导更多资金流向民生工程。

2008-2010政府的4万亿投资规模中，中央政府承担1.18万亿，地方政府承担2.82亿元。如果以1∶3的乘数效应测算社会投资，4万亿的中央和地方政府投资整体吸收至少12万亿的社会投资。

中央投资资金来源包括两个部分：一是中央一般预算资金，包括中央政府基建投资、车辆购置税专项投资、中央地震灾后恢复重建基金和中央财政其他公共投资；二是中央政府性基金；2009年开始国家允许地方政府通过中央代发地方债的形式来筹集配套资金，2009-2011年每年给予2000亿元的额度。

4万亿最初方案中，政府稳增长政策意图明显：45%的投资额度给到了“铁路、公路”为主的基建领域，民生只占17.25%、科技创新与环保投资仅有12.75%。但基建对于经济的带动作用在短期效果迅速，在长期维度极为有限，且会加剧我国经济结构失衡局面。09年两会期间，国务院对于4万亿资金进行了结构调整，重点转向为民生减负，上调了保障性住房、社会事业和结构调整的投资占比，基建投资占比由45%下调到38%，而从最终投资比重来看，基建投资实际占比仅为23.6%。

从对A股影响来看，基建板块之中的建材板块是贯穿于2008.11-2010.12的核心行业，总涨幅达到了269%；机械设备行业是排名第二的行业，总涨幅达到了251%。电力设备是涨幅第三的行业，总涨幅达到226%。

3.2022下半年基建扩张在资金和政策上得到支持 

3.1基建投资扩张的资金来源 

我国基建投资的资金来源为：国家预算资金、国内贷款、自筹资金、利用外资、其他资金五类，其中自筹资金又可分为政府性基金（不含专项债）、地方专项债、城投债/铁道债、PPP、非标以及其他自筹资金等。

根据今年国家统计局对2022年1-4月投资到位资金情况的表述，1-4月投资到位资金中，国家预算内资金增长29.7%，自筹资金增长13.5%，均保持较高的增长速度。

3.2 国家预算资金扩张方向三大方向：专项债、政府性基金和公共预算支出

2022年1~4月，全国发行新增债券16909亿元，其中一般债券2890亿元、专项债券14019亿元。全国发行再融资债券4179亿元，其中一般债券1680亿元、专项债券2499亿元。合计全国发行地方政府债券21088亿元，其中一般债券4570亿元、专项债券16518亿元。

2022 年专项债资金重点投向九大领域的大方向不改变，继续重点用于交通基础设施、能源、农林水利、生态环保、社会事业、城乡冷链等物流基础设施、市政和产业园区基础设施、国家重大战略项目、保障性安居工程共 9 大领域。

2022年一季度专项债的资金投向中，基建投资比例达到54%。为支持基建投资，资金端也在发力。财政部数据显示，2022 年 1-3 月已发行 1.25万亿新增专项债用于项目开工，资金投向中基础设施为重点领域。例如支持市政和产业园区基础设施4157亿元，交通基础设施2316亿元，能源、城乡冷链等物流基础设施251亿元，合计规模6724亿元，占比达到54%。

财政部最新数据显示，4月份发行的新增专项债券分别用于市政及产业园区基础设施315.70亿元，交通基础设施179.78亿元，社会事业162.65亿元，保障性安居工程152.06亿元，农林水利63.87亿元，生态环保17.87亿元，城乡冷链物流基础设施8.50亿元，能源2.86亿元，支持化解中小银行风险135亿元。

根据地方债信披文件，5月份新增专项债发行规模将达到6300亿元，将创年内新高。2022年前5个月新增专项债发行规模将达20300亿元比去年同期翻倍。

根据5月23日召开的国务院常务会议上推出的33项稳经济举措，其中之一即是今年专项债8月底前基本使用到位，在此基础上如果监管对“基本发完”的底线要求为85%以上，那么到6月底年内新增专项债发行规模需达到3万亿元至3.2万亿元，预计专项债二季度总体发行量将达到2万亿元以上。

政府性基金预算收入受到一定影响整体出现回落：1—4月累计，全国政府性基金预算收入17565亿元，比上年同期下降27.6%。分中央和地方看，中央政府性基金预算收入1110亿元，比上年同期下降4.4%；地方政府性基金预算本级收入16455亿元，比上年同期下降28.8%，其中,国有土地使用权出让收入15012亿元，比上年同期下降29.8%（房地产业的复苏仍需时间）。

同时，政府性基金预算支出整体在大幅度扩张：2022年1—4月累计，全国政府性基金预算支出31488亿元，比上年同期增长35.2%。分中央和地方看，中央政府性基金预算本级支出956亿元，比上年同期增长3.6倍；地方政府性基金预算相关支出30532亿元，比上年同期增长32.3%，其中，国有土地使用权出让收入相关支出19424亿元，比上年同期下降5.6%。

公共预算支出呈现稳步扩张：2022年1-4月累计来看，全国一般公共预算收入74293亿元，扣除留抵退税因素后增长5%，按自然口径计算下降4.8%。其中，中央一般公共预算收入34571亿元，扣除留抵退税因素后增长4.5%，按自然口径计算下降5.7%；地方一般公共预算本级收入39722亿元，扣除留抵退税因素后增长5.4%，按自然口径计算下降3.9%。全国税收收入62319亿元，扣除留抵退税因素后增长3.7%，按自然口径计算下降7.6%；非税收入11974亿元，比上年同期增长13.4%。

在支出方面2022年1-4月累计，全国一般公共预算支出80933亿元，比上年同期增长5.9%。其中，中央一般公共预算本级支出9636亿元，比上年同期增长5%；地方一般公共预算支出71297亿元，比上年同期增长6.1%。

 虽然近期有特别国债呼吁声音，总体而言预计全年赤字率整体保持稳定。《政府工作报告》对我国全年的财政赤字率作出安排：2022年赤字率拟按2.8%左右安排，比去年有所下调，有利于增强财政可持续性。

今年财政收入继续增长，加之特定国有金融机构和专营机构依法上缴近年结存的利润、调入预算稳定调节基金等，支出规模比去年扩大2万亿元以上，可用财力明显增加。新增财力政府提出主要下沉基层，主要用于落实助企纾困、稳就业保民生政策，促进消费、扩大需求。今年安排中央本级支出增长3.9%，其中中央部门支出继续负增长。中央对地方转移支付增加约1.5万亿元、规模近9.8万亿元，增长18%、为多年来最大增幅。因此财政支出强度整体具有保障。通过增加公共消费，带动私人消费；政府投资支持重大项目、关键领域，提高投资的边际效应，带动扩大有效投资。

3.3 自筹资金扩张方向主要在REIT和PPP项目 

在自筹资金模式中，PPP模式也作为政府投融资传统手段，用于稳定政府方固定资产投资。今年以来，新入库项目178个、投资额3,281亿元，同比减少282亿元、下降7.9%；签约落地项目152个、投资额1,673亿元，同比减少3,037亿元、下降64.5%；开工建设项目298个、投资额6,416亿元，同比增加4,155亿元、上升183.8%。

2022年4月，新入库项目55个、投资额775亿元，同比增加23亿元、上升3.0%。目前来看3月和4月新入库项目投资额前三行业都是交通运输、市政工程和城镇综合开发，但这三个行业投资额4月均低于3月，合计减少453亿元，下降44.0%。

全国各省份对于PPP模式的选择呈现出明显的差异化特征：

4月新入库项目投资额前五位是甘肃285亿元、山东(含青岛)144亿元、湖北56亿元、辽宁51亿元、江西49亿元。今年以来，新入库项目投资额前五位是甘肃636亿元、辽宁486亿元、山东(含青岛)276亿元、贵州266亿元、福建212亿元，更多集中在西北西南和东北等省份。

在REITs方面得到了国家持续支持：国务院办公厅25日发布《关于进一步盘活存量资产扩大有效投资的意见》提出进一步提高推荐、审核效率，鼓励更多符合条件的基础设施REITs项目发行上市；同时落实落细支持基础设施REITs有关税收政策。

国办19号文明确了盘活存量资产的重点领域：一是重点盘活存量规模较大、当前收益较好或增长潜力较大的基础设施项目资产，包括交通、水利、清洁能源、保障性租赁住房、水电气热等市政设施、生态环保、产业园区、仓储物流、旅游、新型基础设施等。二是统筹盘活存量和改扩建有机结合的项目资产，包括综合交通枢纽改造、工业企业退城进园等。三是有序盘活长期闲置但具有较大开发利用价值的项目资产，包括老旧厂房、文化体育场馆和闲置土地等，以及国有企业开办的酒店、餐饮、疗养院等非主业资产。

美国是当前REITs发展最为成熟的市场，美股中REITs有219只，市场规模达到了1.33万亿美元。目前我国基础设施领域总投资超过120万亿元。即使按照3％的资产证券化率计算，未来公募REITs市场有望达到达到3.6万亿级别，目前人均基础设施存量水平相当于发达国家的20%-30%，在民生领域、区域发展方面，还有大量的基础设施投资需求，REITs将有力盘活存量资产和吸收社会投资发展前景广阔。

4.大基建背景下A股的投资方向 

目前大基建板块正在得到政策和资金端持续扶持，其中上游、中游涵盖设计咨询、建材、钢结构、工程机械等板块，在交运领域主要投向道路运输、铁路运输、城市轨交方向，在水利管理业主要投向水利工程、水电、税务、节水和污水处理等方向；在公共设施业主要投向市政建设、环境卫生管理、特高压、5G基建等方向。

4.1 传统基建关注建材和工程机械 

目前2022年传统基建前期主要发力点是铁路和水利：

今年一季度，全国铁路固定资产投资完成1065亿元，同比增长3.1%；铁路开通新线447公里，其中高铁233公里。除了铁路投资，今年一季度，水利等基建领域投资明显加速， 2022年可完成水利工程投资约8000亿元。将重点推进55项重大水利项目前期工作，实施1700余座病险水库除险加固，实施约570处大中型灌区续建配套与现代化改造。今年1-3月，全国完成水利投资1077亿元，同比增长35%。

部分基建公司一季报展现了基建投资持续扩张，例如：

2022年1-3月，中国中铁新签合同额达6057.4亿元，同比增长84%。其中，基础设施建设新签项目数量达1591个，新签合同额达5434.5亿元，同比增长94.1%。

国内建材行业继续保持稳中有升：工业和信息化部原材料工业司发布 2022年1～3月建材行业运行情况：生产小幅回升，水泥产量大幅下降；价格整体上行，景气指数回升；投资持续恢复，出口同比增长。

据中国建筑材料联合会数据，建材及非金属矿工业产品一季度平均出厂价格同比上涨8.2％，其中水泥平均出厂价格同比上涨21.3％，平板玻璃平均出厂价格同比上涨2.5％。

1月、2月建筑材料工业景气指数（MPI）分别为72.8、76.5，3月快速回升至132.9，进入景气区间。

一季度，建材行业固定投资保持增长，其中非金属矿采选业固定资产投资同比增长27.3％，非金属矿物制品业固定资产投资同比增长17.3％。建材及非金属矿商品出口金额92.2亿美元，同比增长1.2％。

预计随着铁路和水利基建的大规模实施，水泥行业有望率先复苏。建材行业在过去几年中国内产能扩张受到明显抑制，淘汰过剩产能和落后产能成为关注焦点。目前水泥行业供给端集中度不断提升，区域寡头已基本形成，区域协同成为企业内普遍共识;玻璃行业供给端受产能严控、环保等影响，供给扩张得到明显遏制，随着复工复产推进，预计下半年钢铁、合金、玻璃建材也将持续复苏。

一季度虽然工程机械销量回落，但出口继续增加：2022年一季度，国内挖掘机销量同比下降54.3%，出口同比增长88.6%；国内装载机销量同比下降30.8%，出口同比增长21.5%；国内推土机同比下降49.5%；出口同比增长64%。

今年一季度工程机械对六大洲出口均呈较大幅度上涨，其中出口亚洲40.36亿美元，占出口总额的41.5%，同比增长37.3%；出口非洲9.02亿美元，占出口总额的9.28%，同比增长47%；出口欧洲22.62亿美元，占出口总额的23.3%，同比增长42.6%；出口北美洲11.63亿美元，占出口总额的12%，同比增长50.3%。

进入下半年大规模基建将重新带动工程机械筑底拐点出现，新增量是农村基建领域：2022中央1号文件核心指向乡村水灾治理和危桥改造，对于水利、公路基础设施的建设有望加码。农村主要有交通、水利工程、农村电力、农村能源、农业产业、农村市场以及文卫教建设等基础设施。

农村基础设施建设扩张对于机械需求将持续增加。随着我国大型工程机械企业的产品结构不断优化，我国大型城市和农村地区已普遍采用小型挖掘技术，在旧城改造、管道开挖、农村农业生产、农村房屋道路建设等方面创造了较大的经济效益，预计将带动工程机械行业增量需求。

4.2 新基建关注特高压和5G基站 

新基建的主要扩张方向将是特高压和5G基站的建设：

特高压是我国清洁能源发展的重要载体，建设特高压有利于我国能源资源的优化配置和能源供应安全。“十四五”期间国家电网将投资超过 2 万亿元，推进电网转型升级，目前大批特高压工程在规划建设中，预计“十四五”期间特高压工程开工数量超过 13 条。

工信部今年指出要加快建设数字基础设施，坚持适度超前建设，以建带用、以用促建，全面推进5G网络和千兆光网建设，中国也是全球首个基于独立组网模式规模建设5G网络的国家。

我国5G技术与终端应用不断发展，渗透率也不断提高。三大运营商日前公布的2022年4月业务数据显示，5G套餐用户当月合计新增2115.6万户，累计达86911.4万户，5G渗透率进一步提升。

国家发改委、能源局发布的《“十四五”现代能源体系规划》明确，加大力度规划建设以大型风光电基地为基础、以其周边清洁高效先进节能的煤电为支撑、以稳定安全可靠的特高压输变电线路为载体的新能源供给消纳体系。十四五”期间，国网规划建设特高压工程“24交14直”，涉及线路3万余公里，变电换流容量3.4亿千伏安，总投资3800亿元。

1000千伏特高压交流输电线路输送功率约为500千伏线路的4至5倍。同时，特高压交流线路在输送相同功率的情况下，可将最远送电距离延长3倍，而损耗只有500千伏线路的25%至40%，可节省60%的土地资源。

国家电网一季度开工两项特高压工程 新能源新增并网装机1783万千瓦，一季度经营区新能源新增并网装机1783万千瓦。

3月24日，国家电网宣布开工建设福州-厦门、驻马店-武汉特高压工程，总投资109亿元，均计划2023年建成投运。世界首条±800千伏特高压直流示范工程——云（南）广（东）特高压直流工程累计向广东珠三角负荷中心输送云南清洁水电突破3000亿度，相当于节约标煤8640万吨，减少二氧化碳排放2.3亿吨，助力国家实现“双碳”目标有着重要意义。

5月10日，两条“西电东送”特高压工程完成施工：±800千伏白鹤滩—江苏特高压直流输电线路工程、±800千伏白鹤滩—浙江特高压直流输电线路工程鄂3标段同步跨越±800千伏祁韶线的全部施工任务完成。这次特高压线路同步“二跨一”，在国内电网建设史上尚属首例。

在中国5g基站行业受到各级政府的高度重视和国家产业政策的重点支持。《关于提升5G服务质量的通知》《工业和信息化部关于推动5G加快发展的通知》《“5G+工业互联网”512工程推进方案》等产业政策为5g基站行业的发展提供了明确、广阔的市场前景，为企业提供了良好的生产经营环境。

国内5G基站建设正在加快推进。截至4月末，5G基站总数达161.5万个，占移动基站总数的16%，占比较上年末提高1.7%。其中1—4月份新建5G基站19万个。2022年度年预计将新建60万个5G基站，5G基站总数将超过200万个，预计5G基站相关投资在今年扩张3500亿以上。

国内移动电话用户规模稳中有增，5G用户快速发展。截至4月末5G移动电话用户达4.13亿户，比上年末净增5771万户，占移动电话用户的24.8%，占比较上年末提高3.2%。 

5G资本开支开始全面扩张：2021 年，中国移动各项资本开支合计约1836亿元，其中5G投资占比约60%；中国电信全年累计资本开支约867亿元，其中5G投资占比约44%；中国联通累计资本开支约690亿元，其中5G投资占比46%，预计2022年度三大运营商5G投资占比将全面突破50%以上。

【风险提示】

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全球地缘政治风险