“东方神水”的苦恼

作为A股的“股王”贵州茅台被市场所重视，还是近五六年的事情。2014-2015年前后，贵州茅台还是百元股的时代，很难想象有一天它的股价将冲上2600元。

作为这个时代白酒当之无愧的“王者”，贵州茅台自2016年市场价值投资回归以来，作为股息率高、回报好的公司，深受市场长期投资者的追捧。从2017年开始，公司股价启动，连续突破整数关口，到了2021年最巅峰的时候一度突破2600元，让人不禁“望茅兴叹”：这哪里是白酒，这是东方神水啊。

其实从更广的范围来看，作为一种成瘾性强、消费人群相对稳定、品牌忠诚度高的产品，酒类、咖啡、饮料都是非常好的投资标的。正如巴菲特在可口可乐上赚得了万亿身家，贵州茅台也成了很多人的财富密码。

不过值得关注的是，贵州茅台的财富密码在资本市场上恐怕还只是一部分，更大一部分的财富密码还是在产业链生态中。

白酒行业具有明显的周期，往往在行业快速发展之际，就会有政策上或者事件上的影响。近年来影响中国白酒行业周期最大的几个事件，一是当年的山西假酒案，直接给白酒板块造成了巨大的冲击；二是2012年前后的塑化剂事件和“八项规定”。从消费上来看，商务客户和政务客户是白酒的主要市场，“八项规定”的施行，对白酒企业，特别是名酒而言，大大地影响了下游需求。一度贵州茅台和五粮液的零售端价格都跌破千元。不过贵州茅台最早做出了变革的行动，也吃到了产业发展最大的一块红利。贵州茅台对经销体系的进行了充分的改革，出厂价969元，市场指导价1499元，公司将很大一块利润空间出让给了中间渠道。渠道方和贵州茅台形成了利益共同体，公司的产品动销开始推进。在整合渠道的同时，贵州茅台也开始了大规模的品牌打造。从品牌故事到品牌营销，贵州茅台进行了大手笔的投入，最终将品牌树立成了“国酒”。随后后期“国酒茅台”被迫放弃，但是茅台的品牌地位已经树立了起来，占据了足够的高度。在此基础上，贵州茅台也迎来了跨越式发展，厂商的话语权逐渐强势，产品的终端价格一涨再涨，最终成为了目前国内唯一的超高端白酒品牌，站稳了超高端市场。

高处不胜寒

不过对贵州茅台而言，目前的情况却是“高处不胜寒”。

在贵州茅台站上了行业巅峰之后，市场上对公司质疑的声音也不绝于耳。关于茅台市值万亿是否合适？茅台是否是在“饥饿营销”？巨大的产业链价值是否合适等等，最多的声音还是“喝茅台的人不买茅台，买茅台的人不喝茅台”这样对茅台商品属性的质疑。舆论的关注焦点，直指茅台产业链内部的“寻租”情况。这也直接导致了贵州茅台的人事地震。曾经带领茅台登上万亿市值的公司原董事长袁仁国落马，并牵扯出了一系列腐败问题。在经过一年多的过度以后，丁雄军接过了重任，带领贵州茅台再出发。

作为国企，贵州茅台最大的优势就是平稳。在公司人事动荡的时候，还能够保持平稳的发展态势。而作为国企，贵州茅台在万亿市值之后亟需解决的就是业绩增长问题。

从原有的市场来看，贵州茅台是不用担心业绩增长的。不过长期以来出厂价和终端零售价格的巨大落差对贵州茅台的可持续发展形成了隐患。出厂价969元的贵州茅台，在终端买到3000元以上，巨大的差价都被中间环节拿走，但是贵州茅台却背负着最大的舆论压力。这是茅台不希望看到的。

因此贵州茅台在进行改革，最大的两个部分就是产品线的丰富和销售渠道的调整。

从产品线来看，贵州茅台将系列酒作为发力的重点。2021年，贵州茅台实现营收破千亿，其中系列酒实现营收125.95亿元，同比增26.06％，销量3.02万吨，同比增1.46％，吨价41.7万元/吨，同比增24.25％，吨价提升主要源于产品结构优化及王子酒等核心单品影响力的增强。其实贵州茅台没有讲的另一点就是，公司的系列酒业受益于“酱酒热”。

2016-2021年，受贵州茅台（飞天）涨价等多种因素影响，酱酒市场迎来爆发，无论是茅台系列酒还是习酒、郎酒、钓鱼台、国台等酱酒都迎来爆发。甚至茅台镇一些不知名的小的酱酒企业也迎来了资本的关注。2021年，习酒和郎酒营收都突破百亿，钓鱼台、国台、珍酒、金沙酒营收达到数十亿。这些后来者紧凑的追赶步伐不仅对茅台的系列酒形成了一定的压力，甚至对飞天茅台也形成了一定的挑战。因此贵州茅台在保住飞天的基本盘同时，也在开拓生肖酒、珍品、“三茅”、茅台王子、茅台迎宾等系列酒的市场。

双剑合璧破局之战

2022年初，贵州茅台十年磨一剑，推出了另一个具有大单品潜质的产品——茅台1935。无论从产品定价、品质、设计等方面，茅台1935都是按照“小飞天”来打造的大流量单品。作为丁雄军时代的第一款大单品，茅台1935凝聚了贵州茅台上下的巨大资源倾注。从问世之际大规模的品宣，到后期一轮又一轮的动销推进，茅台1935大有抢占酱酒舞台C位的态势。在2021年年报和2022年一季报交流会上，丁雄军还特意提到了 茅台1935的销售情况。公司对茅台1935寄予的期望可见一斑。

推出新单品的同时，贵州茅台的另一大举措就是销售渠道的改革。2022年，在茅台电商失败多年之后，贵州茅台再次推出电商产品——i茅台，这一次贵州茅台做好了充分准备，通过i茅台实现与消费者的直接对接。这也是公司渠道改革的重大举措。

年报显示，2021年直营渠道为贵州茅台贡献了240.29亿元营收，占比22.76%，直销收入同比增长81.49%。2018年，贵州茅台直销渠道的营收仅为43.76亿元，营收占比仅为5.94%。长期以来，市场上买不到平价的飞天茅台，而产品利润的大头也并没有落在公司口袋里。这是贵州茅台所希望改革的。i茅台的出现有望一举解决这两大问题。

不过目前为止，i茅台上还没有飞天茅台出售，一方面这体现了贵州茅台的谨慎，另一方面，其实也似乎侧面印证了茅台1935作为飞天“电商版”的定位。实际上茅台1935是贵州茅台针对千元价位推出的一款重要的战略型产品，在上市之后终端零售价1300-1400，主要竞争对手不仅是酱酒行业的次高端产品（习酒和青花郎）同时还有其他香型的普五和国窖1573。

茅台1935的推出也代表着贵州茅台在千元价位的野心和布局。这一块增量市场，将是贵州茅台“系列酒两百亿”战略目标的有力支撑。

3月底，i茅台一经推出就成为现象级应用，在苹果AppStore和各大应用商店下载量居前，可谓一瓶难求。贵州茅台也与数百万公司的核心用户建立了直接的联系，生生的开出了一个新的数字营销平台，为公司整体业务的稳定，奠定了基础。

我们不能忽视的是，贵州茅台近年来净利润增速已经开始放缓，在其他酒企通过提价来提升利润率的时候，贵州茅台还是坚持多年的出厂价，其实就是希望能够打开新的增量市场，从而形成差异化竞争。

任重道远

进入到2022年第二季度，可能贵州茅台这样的头部企业受到的影响相对来说还比较小，而后面的二三线酒企已经开始面对新一轮疫情的考验。因此2022年贵州茅台半年报中，系列酒、直营渠道的销量其实是最大的看点。在白酒销售淡季，如果系列酒能够为茅台撑起场面，那么系列酒和直营渠道，将成为短期内，贵州茅台多元化发展探索最为成功的一步。